梁宁增长思维课力荐:贝索斯致股东信——2004年

Kaixin
10/30/2019 16:16

“自由现金流(Free Cash Flow)”,作为一种企业价值评估的新概念、理论、方法和体系,最早由美国西北大学拉巴波特、哈佛大学詹森等学者于20世纪80年代提出。

「定义」:

自由现金流,即企业生产的在满足来投资需要之后剩余的现金流量,这部分现金流量实在不影响公司持续发展的前提下可供分配给企业资本供应者的最大限金额。

公式如下:

自由现金流=企业经营活动产生的现金流量-资本性支出

在今天的这封贝索斯致股东信中,“自由现金流”多次出现,可见它对于一个企业的发展和成长有着举足轻重的作用。

废话不多说,小编立马奉上2004年贝索斯致股东信原文:

致我们的股东:

每股自由现金流,既是我们的最终财务指标,也是我们最想达成的长期目标。

为什么亚马逊不像大多数公司一样,将收益、每股盈利或收益增长放在一位?答案很简单:收益不会直接转化为现金流,而股价是只是未来的现金流,而不是未来收益的现值。

未来收益是每股未来现金流的组成部分,但并非是其唯一重要的那部分。运营资本和资本支出也同样重要,因为它们都是未来的股权稀释。

尽管有些人认为这有悖常理,但在某些情况下,公司的收益增长的确会损害股东利益。当增长所需的资本投资超过投资产生的现金流的现值时,就会发生这种情况。

为了证明这一点,我举一个简单的例子:假设一位企业家发明了一种机器,它可以把人从一个地方快速转移到另一个地方。但是这台机器造价高昂,需要1.6亿美元。一台这样的机器每年能够运送10万人次,使用寿命为期4年。每次旅行售价1000美元,能源和原材料成本为450美元,劳动力和其他成本为50美元。

如果这个项目运营得不错,第一年运送了10万人次,达到了这台机器的最大运送量。扣除经营费用后,包括折旧费用(净利润10%),总计将带来1000万美元的收益。这家公司优先考虑收益。因此,根据最初的财务报表,企业家决定投入更多资本,用于燃料销售和盈利增长,并在未来三年内增加更多的机器。

以下是这个项目头四年的收入报表:

这张报表让人印象深刻:100%的复合收益增长率,累计收益达1.5亿美元。相信看到这样的利润表,投资者们会十分满意。

然而,现金流却是完全不同的情况。同样在这四年里,运输业务产生了5.3亿美元的负自由现金流。

当然,在其他商业模式的收益更接近现金流。但是,我们的运输模型表明,不能依赖利润表来判断股东利益是否受损。

还有一点需要注意,EBITDA(未计利息、税款、折旧及摊销前盈利)会导致我们对业务情况得出同样错误的结论。假设每年的未计利息、税款、折旧及摊销前盈利分别为5000万美元、1亿美元、2亿美元和4亿美元,连续三年实现100%的增长。但是,如果未将12.8亿美元的资本支出算在其中,那我们看到的数据只是冰山一角,因为我们忽视了生成现金流的必要因素——资本支出。

如果我们相应调整增长率和机器的资本开支,现金流会恶化还是有所改善?

如果从现金流的角度来看,这项业务增长地越慢,现金流情况就会越好,这就有点奇怪了。一旦为第一台机器投入初期资本支出后,增长轨迹应迅速增加100%的运营能力,然后再停止增长。然而,即使只有一台机器,累计现金流总额直到第四年才超过初期的投入成本,这股现金流的净现值(未资本成本的12%)依然为负。

不幸的是,我们的运输业务存在根本性的缺陷。增长率对运作业务的初期投资或后续资本没有任何意义。实际上,我所举出的例子已经很详细地说明了这一点。决定投资前,投资者会从经济学角度分析净现值,并快速确定这个项目值不值得投资。尽管现实情况更加微妙和复杂,但是收益与现金流之间的两面性问题一直存在。

现金流量表常常没有得到应有的关注和重视。眼光敏锐犀利的投资者不会只关注利润报表。

亚马逊的财务重点是实现每股自由现金流的持续增长。

我们的自由现金流主要来自不断增加的营业利润、有效管理的营运资金以及资本支出。我们致力于通过改善客户体验的各个方面来增加销量,并通过保持精简的成本结构来提升销售额。

我们拥有现金循环周期(运营周期=存货周转天数+营收账款周转天数-应付账款周转天数),我们能快速消化库存,在从客户那里收取款项后,才向供应商支付相应的货款。我们拥有高库存周转率,意味着我们能够维持相对较低的库存投资水平。到年底时,库存投资为4.8亿美元,同期销售额接近70亿美元。

通过对固定资产的适度投资,可以说明我们商业模式的资本运用效率。年末,这笔投资达到2.46亿美元,相当于2004年总销售额的4%。

2004年自由现金流增长了38%,达到4.77亿美元,较上年增长了1.31亿美元。我们相信,如果我们继续提升客户体验(包括增加商品选择和降低价格)和执行效率,我们的价值主张和自由现金流将会进一步好转。

股权稀释方面,2004年亚马逊的总流通股和股票奖励与2003年持平,较过去三年下降了1%。同时,我们还通过偿还6亿美元的可转换债务,减少了600多万股的潜在稀释股票,这部分债务将在2009年和2010年到期。有效管理股票总量,会带来更多的每股现金流,给持股人带来更高的长期价值。

亚马逊关注自由现金流,并不是什么新鲜事。因为早在1997年的致股东信中我们就已明确指出(当时我们刚上市):“当我们被迫在优化GAAP会计报表和最大化未来现金流的现值之间做出选择时,我们选择了后者。”再次附上我们1997年完整的致股东信原件,希望我们的现有股东和潜在股东读一读这封信。

按照惯例,感谢我们所有的客户,感谢他们对亚马逊的支持和信任,感谢每一位辛勤工作的亚马逊员工,感谢一直给予我们支持和鼓励的股东们。

杰弗里·贝索斯

亚马逊创始人兼CEO

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